華爾街再賭利率，歐洲陷衰退危機

　　市場和央行之間的又一場對決，擺開了陣勢。美歐通脹數字迅速回落，令交易員將大西洋兩岸的減息時間預期大幅提前。芝加哥期貨市場利率價格隱含著，美國聯儲局在明年3月份降息的概率大幅上升，而聯儲局主席鮑威爾則出來喊話，警告減息選項仍不在選項範圍內。在增加風險權重的市場主題下，EPFR數據顯示170億美元在11月份湧入企業債市場，這是三年來最瘋狂的資金流入，垃圾債指數Ice BofA Index一個月內從9.5%降至8.5%，顯示債市的風險興趣超強。同時，全球股市MSCI世界指數在11月份漲9%，也是三年來最強勁的單月表現。
　
　　OPEC+會議決定再減產100萬桶，但是市場對此反應並不強烈，上周布倫特期油價格跌2%。金價突破阻力位，站上2072美元歷史新高。美元指數DXY停留在103附近，但中間有不少起伏。數據方面，美國10月份PCE按月上升為零，核心PCE報0.2%，個人消費支出和PMI均低過預期。歐元區11月份通脹報2.4%，逼近央行設定的政策目標。中國11月份財新製造業PMI重回擴張。
　
　　華爾街對聯儲局減息的預期迅速升溫，最新的利率期貨價格顯示市場認為有三分之二的概率，FOMC會在明年3月份減息。如此明目張膽地與聯儲局作對，在今年下半年已經十分罕見。聯儲局主席鮑威爾利用星期五的演講作出了強力反駁，「現在就結論或揣測我們已經（對經濟）有了足夠多的抑制為時尚早」。他不排除進一步加息，並繼續暗示維持高利率政策不變。
　
　　鮑威爾演講後，兩年期國債收益率居然下挫了14點至五個月來的新低。市場公然挑戰聯儲局的說法！這不是華爾街第一次挑戰貨幣當局，也不會是最後一次。2021年下半年，市場認為聯儲局對通脹的判斷有誤，對峙中市場取得勝利，不過2022年市場下跌之慘烈，令大多數人成為輸家。2023年上半年市場賭聯儲局很快降息，結果完敗。

最新利率期貨顯示，市場認為有三分之二的概率美國聯儲局會在明年3月份減息。(iStock)

　
　　被稱為「聯儲局內線」的《華爾街日報》首席經濟記者Nick Timiraos，在X上稱「聯儲局相信加息已經結束，但不要指望他們白紙黑字寫出來」。他認為聯儲局官員感覺不需要進一步加息來抑制通脹，但在目前的樂觀形勢下，仍不足以令他們宣布加息周期已經終結，更不用說減息。他預言12月份會議將連續第三次維持政策利率不變，對外口徑則強調未來更可能加息而不是減息。
　
　　筆者認同他的講法。在最近兩個月，美國經濟出現了整體放緩的勢頭，消費者對價格更敏感，支出有所收緊，但現金流健康；就業市場需求下降，不過供應依然偏緊；消費信貸平穩，拖欠率略有上升；製造業活動憂喜參半，PMI前景疲弱；商業地產繼續走軟，辦公樓空置率高企，二手房銷售跌到歷史新低；物價上漲趨向溫和，不過服務業通脹持續，漲價勢頭會延續到明年。
　
　　這是經濟軟著陸的節奏。其實如果扣除住房部分，美國的核心通脹已經回落到2%的政策目標區，聯儲局失去了進一步加息的動力。但是經濟和就業市場卻又沒有甚麼急速下降的徵兆，加上這兩年物價曾經有過兩次反覆（鮑威爾稱之為Head Fakes），貨幣當局生怕再次誤判，所以靜觀其變，維持利率政策的雙向靈活性，目前符合聯儲局政策口味。筆者依然認為，經濟衰退風險不大，增長回落不至於逼迫利率下行。留意利率持續高企對金融部門的傷害，這也許是政策轉向的催化劑。
　
　　歐元區11月份CPI通脹為2.4%，vs最高峰時候10.6%。連續兩個月的能源價格暴跌，乃是拉動物價水平急速下挫的主要動力，食品價格回穩也是一個因素。這激發起市場對減息的期待，德國兩年期國債收益率一星期降了30點，甚至超過美國同類標的。歐洲央行總裁拉加德則潑冷水，認為目前不是慶祝勝利的時候，指出工資上漲很強勁，「成為通貨膨脹的主要源頭」。
　
　　歐洲與美國的不同，在於沒有就業市場供不應求，沒有消費市場的熱情洋溢。在第三季度，法國經濟增長0.1%，西班牙0.3%，但德國萎縮0.1%，意大利沒有增長。綜合PMI已經連續六個月落在榮枯線之下，不僅製造業，服務業也前景黯淡，歐洲進入經濟衰退的機會很高。
　
　　儘管推出了8000億歐元的刺激措施，歐洲經濟卻仍處於萎靡狀態，在全球的競爭力更每況愈下，歐洲委員會11月中再次下調今年的增長預測。作為歐洲領頭羊的德國經濟尤為疲弱，外需仍弱、成本上升、就業不景、加息猛烈，成為壓在德國經濟身上的四座大山。德國聯邦憲法法院日前攔截600億歐元轉移資金方案，讓「等米下鍋」的朔爾茨政府驟然陷入預算危機。
　
　　法院煞停預算的表面原因，是制止朔爾茨政府將對付新冠疫情的特別預算用於綠色和經濟投資，更深層次的是，制約系統已經啟動，防止行政當局繼續亂花錢，均衡財政再次出現在政府的提示器上。幾乎在同一時間，歐盟財政部長開始討論恢復「財政赤字不超過GDP的3%，公共債務不超過GDP的60%」之財政紀律。究竟何時開始恢復紀律尚不得而知，但是歐盟國家花錢無度的日子即將結束。
　
　　財政緊縮對於已經處在衰退邊緣的歐洲經濟，不啻雪上加霜。歐洲經濟不同於美國，歐洲央行也不應該沉溺於與美國聯儲局的政策配對遊戲中。
　
　　本周焦點是美國11月份就業數據，分析員的預測中位數是150K。中國的出口數據和日本的東京CPI也值得留意。

　　本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。

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