耶倫8月27日在Jackson Hole聯儲年會上的講話，標誌著漸進式加息重新回到美國貨幣政策的議事日程上，媒體對此作了鋪天蓋地式的報導。

　　央行行長選擇在此推出歐洲版QE，每年8月底的Jackson Hole成了財經記者的大墟、金融市場的焦點。耶倫上任第一年，曾經想改變這種狀況，刻意選擇度假而避席年會。不過今年，耶倫還是不能免俗，最終選擇了在Jackson Hole重啟加息程式。

　　耶倫之所以選擇年會作政策宣示，是因為本屆聯儲的信譽不足，其言論得不到市場的敬畏，需要Jackson Hole這樣的「重地」來振威。耶倫去年一上任，就開始談論和部署加息，幾經數據和市場震盪的周折，最後到年底才勉強加息一次。今年年初公開市場委員會前瞻指引是年內預計加息四次，時至今日尚未動過利率一次。聯儲在和市場的博弈中輸得如此尷尬，在聯儲歷史上實屬罕見。從這個意義上，耶倫需要借伯南克的餘威，表明這次說話是算數的。

　　其實耶倫這次說話算不算數，筆者覺得她自己也沒有把握。美國的個人消費頗為強勁，就業狀況也有明顯改善，工資加速上漲成為物價超越政策目標的主要威脅。但是非農就業數據十分波動，聯儲幾次加息計畫，都被事後看來屬於暫時性波動的非農數據攪了局。要求數據不波動很難，政策決策者需要具備洞察力，需要具備穿透噪音看趨勢的能力與自信。耶倫這兩年不斷強調「data dependence」，說穿了就是對自己的洞察能力自信不足。

　　其實9月還是12月加息，是業餘投資者和媒體的話題，利率的中期路線圖對於投資高手更重要。筆者認為美國未來的加息空間未必很大。美國的消費頗為強勁，但是進一步加速的機會不大，而商業投資始終未見反彈，是貨幣當局的心中隱痛。同時，全世界其它大的經濟體都在大肆實施貨幣擴張，聯儲孤軍收縮，勢必帶來美元匯率暴漲，這也是聯儲不願見到的。筆者估計聯儲明年加息也是「一次起、兩次止」，象徵意義大過實質效果。

　　加息，蓋過了Jackson Hole其他所有的聲音。其實年會的另外一個重要訊號，QE政策已近極限，彈藥無多，效果遞減，迫切需要其它政策跟進。年會將主題定為Designing Resilient Monetary Policy Frameworks for the Future（設計可適應未來的貨幣政策框架），可見主辦者的心思。此問題不僅美國有，中國也有，歐洲和日本更是如此。QE政策原本是偏師，意在穩定市場，提供流動性，為改革措施製造一個合適的環境。誰知小姐不肯出場，丫鬟只能留在台上挑大樑。這次年會的訊息是，改革、財政政策、貨幣政策，一個不能少。在一個民粹主義盛行、極端思潮氾濫的時代，需要犧牲選民利益的改革很難邁出步伐，但是相信財政政策在今後一段時間應該有不少著墨點。

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