鮑威爾最躊躇的利率決定

　　美國聯儲局主席這碗飯，注定不容易吃的。鮑威爾花了九牛二虎之力，將市場對FOMC 9月會議的降息預期統一到25點上。上周公布8月CPI數據後，市場上關於9月減息50點的說法幾乎銷聲匿跡了。然而，這種意見統一僅維持了兩天就分崩離析了。鮑威爾2018年就任聯儲局主席以來，這是最躊躇的一次決策。

　　《華爾街日報》報道FOMC有考慮過大碼減息這個選項，前紐約聯儲主席杜德利在新加坡更直言「有強烈的理由」減息50點。市場對聯儲局這次會減息50點的預期再次升起，利率掉期價格顯示資金預計大約四成的概率，FOMC在本周會減息50點。

　　認為聯儲局需要大碼減息的理由很簡單：通脹已經受控，就業市場迅速冷卻，聯儲局應該迅速調降利率，將資金成本推回到正常水平。此派觀點相信，勞工市場回落，即將帶動消費信心和收入增長回落，美國經濟勢將（甚至可能已經）陷入衰退。當按揭需要再融資時，融資成本會高出一截；中低端勞工的疫情補貼已經用盡，不少人靠信用卡過活。利率不降，則債務負擔可能明顯惡化。

　　認為聯儲局只需減息25點的理由是，目前所見的幾乎所有數據，都指向經濟從熾熱狀態轉向正常狀態，暫時未見經濟迅速滑入衰退的跡象。最近飆升的失業率，不過是前一段時期就業市場高燒不退的滯後反應。儘管企業招人速度慢了下來，解僱現象卻不普遍，而工資仍在上漲。如此情況下，聯儲局減息應該按部就班，不宜給市場恐慌的感覺。

鮑威爾本將9月降息幅度的預期統一到25點，但市場對減息50點的預期再度升溫。(AP)

　　這給貨幣政策制定者出了一個難題。除了穩定物價和最大化就業外，聯儲局心照不宣地將維護金融市場穩定作為決策的第三個目標。如果減息力度不夠，市場認為聯儲局落後於形勢，經濟即將陷入衰退，則股市可能大跌；如果聯儲局減息50點，市場上另一批人則可能有其他聯想，擔心當局知道自己不知道的事情，催生市場動盪。

　　這兩派的立場涇渭分明，交易員中較多人認為聯儲局需要減息50點，而經濟學家中多數則仍預測25點。從聯儲局的角度看，治理通脹勝利在望，經濟和消費仍具有韌性，房地產市場開始回升，但是勞工市場突然失速的風險在上升。筆者認為將利率調整到對經濟不再產生抑制性效果的水平是無可厚非的，關鍵是政策調整的力度與速度。

　　2022年通貨膨脹初起時，聯儲局一度錯判了形勢，將當時的漲價看作是「過渡性」的，因此錯失了整治通脹的最佳窗口期，也令政策信譽受損。這次為了面子，FOMC的決策不能再錯，既不能顯得過度緊張引發市場恐慌，又不能錯失引導經濟軟著陸的窗口。因此，FOMC會議前，委員們的溝通估計非常糾結。形勢並不明朗而貿然大碼降息，可能給市場一個錯誤的訊號；如果降息不夠，被認為落後於形勢，則華爾街可能先跌為敬，「死給你看」。

　　究竟25點還是50點？筆者認為兩種可能性都有，不過降息25點的機會更大一點。筆者作此判斷的邏輯一直未變：美國經濟仍在正常區間運行，平穩透明地小步減息並根據最新數據作及時調整，對經濟和市場的長期穩定最有利。筆者預計1碼25點減息，輔之以鮑威爾鴿派的言論和強調「取決於未來數據」，但是無可否認，聯儲局決策受到華爾街裹挾卻也是事實。

　　比9月減息25點vs 50點更有意義的探討，是未來利率政策的路線圖。正如退休前被譽為固定收益市場智腦的埃爾．埃利安(Mohamed El-Erian)在其專欄中所問，9月減息後又會怎樣呢？終極利率水平在哪裏？減息的路徑軌跡怎樣？對經濟的影響如何？對全球經濟與市場的聯動作何評估？的確，這些問題更有意義。另外，這是11月總統大選前最後一次貨幣政策會議，決策者或多或少都會感受到政治壓力。

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