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05/06/2023

美國就業暴熱,歐洲通脹乍冷

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。


    陶冬天下

    每周更新

  圍繞美國債務上限的攻防總算塵埃落定,股市上漲,恐慌指數VIX也因此跌到15以下,那是疫情以來最低的水平。但是一波剛平,一波又起。美國非農就業人數比預期的多出接近一倍,加大了市場對聯儲局在未來兩個月加息的擔憂,資金強化加息預期,美國短期國債受壓,3月期國債利率上升到5.39%,創下2000年以來的新高。十年期國債對3個月國債的利差高達169個百分點,這是四十年前沃爾克時代以來聞所未聞的,如此大的利率倒掛,意味著市場深信經濟衰退不可避免。

 

  歐洲通貨膨脹大幅下滑,西班牙更一步下降到2.9%。中國製造業PMI連續第2個月停留在榮枯線之下。聯儲局董事、被提名接任聯儲局副主席的傑弗遜高調宣稱,聯儲局暫停加息可以給政策制定者時間來評估經濟形勢和政策效果。石油和大宗商品上揚,黃金白銀微漲,美元指數稍跌。

 

  美國5月非農就業人數達到339K,這是今年以來第二高的,比起前兩個月的數值就大幅反彈,連續第十四個月就業數字超出市場預期。此數字再次證實聯儲過去十五個月的強勢加息,對遏制經濟過熱效果有限。

 

(istock)

 

  聊以自慰的是,時薪同比上漲了4.3%,比前期繼續回落。時薪回落在方向上與央行希望見到的相吻合,只是數值上距離央行的期待值尚有相當的距離。經濟學家一般認為,工資增長需要控制在3.5%以下,工資物價的攀比上漲才能被打破,通貨膨脹才有可能回落到2%的政策目標。

 

  聯儲局的傑弗遜高調喊話後,市場中不少人將加息的時間點由6月轉為7月,認為聯儲局可能需要多觀察一個月再決定下一步動作。期貨市場價格顯示,目前市場認為有31%的概率6月加息一碼,51%的概率7月加息一碼,而一個星期前,市場認定69%的概率6月加息,36%的概率7月加息。

 

  筆者維持FOMC6月14日再加息25點的預測,7月是否加息取決於到時候的數據和經濟形勢。聯儲局有足夠的意願暫停加息,來觀察連續大碼加息後的效果。而且銀行形勢暫時穩定,給了聯儲局不急於行動的底氣。然而,最近的經濟數據的確比較難堪,聯儲局迫不得已要通過加息來表達以下立場,或6月或7月可能再次加息,筆者認為6月出手的可能性更高。

 

  歐洲5月份CPI通脹大幅回落,西班牙更到了2.9%,距離2%的通脹目標不遠了。德國5月份CPI回落到6.3%,比起去年10月高峰期差不多減半。法國和義大利的通脹回落也不錯,許多國家一年多來首次出現了CPI的環比下降。應該說歐元區通脹前景出現了出乎意料回落,為未來的增長強勁和利率政策調整打開了大門。

 

  歐元區物價下降的主要原因,是能源價格的暴跌。去年3月俄烏衝突爆發後,石油和天然氣價格飆升,帶動起物價的全面上漲。今年以來,石油價格下跌了9%,天然氣價格下跌了47%,能源從強烈上漲因素變成了強烈下跌因素。不過食品價格還在上漲,服務業價格還在上漲。

 

  歐洲和美國一樣,製造業景氣低迷,服務業景氣高昂,這在製造業和服務業PMI的分道揚鑣看得很清楚。在歐洲,遊客爆滿、餐廳爆滿,完全看不到衰退的跡象。與美國不同的是,歐洲的就業市場沒有出現明顯的供不應求,所以漲工資不像美國那麼誇張,對服務業物價的拉動也小很多。不過,員工因為生活成本上升而要求漲工資的情況很常見,工潮此起彼伏。歐洲也出現了惰性通脹,也出現了工資-物價的相互攀升,只是壓力比美國小很多。

 

  目前歐洲央行以比較強硬的態度繼續圍剿通脹。用歐洲央行總裁拉加德的話,就是「我們還有任務要完成」,政策目標不會改變。歐洲央行在6月和7月會議上,預計會各加25點,9月會議則到時候根據最新數據作決定。

 

  在歐洲幾個大國中,只有德國進入了經濟衰退,法國、義大利和西班牙都可以避免技術性衰退。德國落後於其它大國,一是因為德國受到能源危機的打擊最大,一是因為德國製造業很強、旅遊業相對偏弱。

 

  中國5月份PMI數據表現不佳。製造業PMI為48.8,非製造業PMI54.5,全部弱過前期數據,弱過市場預期。製造業需求進一步回落,生產跌回到收縮區間,新訂單和新出口訂單指數分別進一步下滑。需求萎靡,生產指數也就無以為繼。裝備製造業景氣度相對比較高,印證了財政擴張所帶來的效果,但是刺激政策沒有帶來更大範圍的經濟反彈,傳統製造業比較低迷。

 

  大型企業產需雙雙回升,中小型企業經營走弱,是製造業PMI的另一個特點。大型企業PMI重新站上榮枯線,但是中型和小型企業PMI都大幅回落,內需對中型企業拖累較大、外需對小型企業拖累較大。

 

  非製造業PMI延續回落,建築業對整體經濟的拖累愈來愈大,主要是房地產行業修復很不理想。服務業景氣表現相對較好,服務業PMI回落1.3個百分點,但是住宿餐飲等行業仍位於55以上的高景氣區間,主要受惠於長假期出行和會展商務活動的恢復。長假期過後,服務業新訂單指數大幅下降,跌回至收縮區間值得警惕。

 

  總體來看,第一季度因為抗疫政策改變和財政刺激啟動帶來的增長動能在消退,內生的投資願望仍然低迷。接觸性行業和數字經濟表現不錯,但是房地產和金融行業雙雙收縮。經濟學家對目前的經濟形勢普遍感到擔憂,預計在貨幣政策和財政政策上可能有更多的逆週期政策推出,並加快地方專項債的發行。

 

  筆者看來,目前經濟困境主要源自信心不足。消費者對未來收入感到悲觀,所以消費信心始終未能從疫情期間的低迷狀態走出來。五一假期期間出現的「出行熱烈、花錢謹慎」現象就是一個很好的例子。國企之外的企業,需要修復公司資產負債表,加上傳統行業產能過剩,不願意跟隨貨幣政策而加大投資力度,導致政策刺激,沒有撬起更廣泛的經濟活動。

 

  房價只升不跌的神話已經破滅,資金進入房市比較謹慎,所以幾輪政策利好並沒有引出房市的火熱行情,春節後沖進去的購買力耗盡後也就無以為繼。消費信心、投資信心和地產信心都需要大環境的改變,需要大政策來改變預期。唯有如此,經濟才能從反彈走向反轉。現在國企央企火力全開,要保第二季度GDP增長,不過效果如何還要看就業恢復,看信心恢復。

 

  本周焦點有兩個,1)日本第一季度GDP增長,預計環比2%,日本經濟大爆發。2)中國五月CPI和PPI,對判斷通縮壓力很重要。歐洲的PMI數據也值得留意。

 

  本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

(編按:作者因公司關係,暫停供稿兩周)

 

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