16/03/2025
美國政府自製經濟衰退
美國參議院通過了臨時支出法案,避免了政府停擺,美股迎來了久違的上漲。但是經濟衰退風險依然存在,消費者信心繼續滑落,通脹預期依然高企,特朗普在關稅問題上完全不可預測,俄烏和談也跌宕起伏。如此背景下,美股整周繼續下挫,並引領全球多數股市。美債也同樣受壓,兩年期國債收益率重上4%關口。
德國大規模擴大軍備開支和修建基礎設施,歐洲股票表現不錯,但德國國債就遭遇拋售,10年期國債收益率幾度衝破2.9%。原油和大宗商品價格跟隨走高,美元指數略有下降。避險意識之下,金價一度突破3000美元大關。比特幣價格大跌後回升。
美國總統大選結果出來後,一位德高望重的美國基金經理說了一句話,令筆者印象深刻:「好的特朗普,還是壞的特朗普,我們也不知道哪個會出現」。市場堅信好的特朗普會出現,特朗普交易如火如荼,美股、美元、比特幣一路飆升。然而今年以來,特朗普交易都漲不動了。美股、美元和比特幣都跌到了11月5日選舉前的水平,壞的特朗普顯現了。
特朗普一上任,就四處出擊。他的關稅政策得罪了幾乎所有大的交易夥伴,並招致關稅反擊,物價壓力估計很快會顯現出來。他在削減政府開支和裁撤聯邦政府員工上,作出了史無前例的大動作,直接影響到相當一批人的收入預期。儘管特朗普仍在自我吹噓自己的政績,特朗普衰退已經成為市場普遍關注的焦點話題。《經濟學人》雜誌的封面是特朗普一手拿汽油桶、一手拿火種站在地球上。
據美銀美林策略師Hartnett統計,自從1965年,美股遭遇過23個非衰退的跌市,平均跌幅16%;8次衰退帶來的股市拋售,平均下跌36%。問題是,現在究竟是不是衰退?從最新的消費信心、物價預期、零售增長、房產交易、信用卡違約來看,美國經濟的增速肯定在迅速下滑,只是不知道現在是否已經進入到衰退。
近來華爾街大行紛紛下調2025年美國經濟增長預測,不過暫時未見負增長的預測。市場共識是經濟增長開始低過周期平均水平,但是只要就業不出現坍塌式崩盤,增長不至於太差。如此判斷的前提是特朗普不主動搞破壞,壞的特朗普不出現。然而,他最近有點反常。面對暴跌的股市,他聲稱根本不關心股價;面對民眾針對削減開支的激烈抗議,他也只輕描淡寫地說,短期會有一些痛苦。
華爾街大行紛下調今年美國經濟增長預測,惟暫未見負增長的預測。(AP)
筆者的解讀是,特朗普打算趁著剛上任不久,先主動引導經濟進入輕微衰退,將責任放到拜登政府身上。現在經濟下滑,比明年中期選舉時候才下滑要好。同時以此壓縮通貨膨脹,給聯儲局減息創造條件,並引導國債利率下行,減少發債成本。
筆者對美國經濟的評估是,經濟增長在下滑,但暫未陷入衰退;物價估計有日子高於聯儲局政策目標,但也不至於大漲;非農就業和工資增長逐步放緩,消費軟著陸;聯儲局今年9月重啟減息周期。目前階段的衰退風險,很大程度上是特朗普政府主動催生的,既然可以主動放,就可以某一天主動收。美國的真正風險不在實體經濟,而在金融市場突發事件可能觸發的連鎖反應,對此必須有所警惕。
即將上任的德國新總理默茨,先後和社民黨和綠黨達成財政刺激政策的共識。把相當於GDP 1%的國防開支,從債務限制中豁免出來,不受預算限制。同時,設立5000億歐元的專項基金,未來10年投資在基礎設施。默茨是出了名的財政保守主義者,但在贏得選舉並了解到德國經濟現狀後,他就變成了凱恩斯主義者,力主打破德國均衡財政的傳統束縛,為德國經濟殺出一條生路。
他借用歐債危機時歐洲央行行長德拉吉的名言:「Whatever it takes」,即不惜用任何手段也要達成目標。這是德國二戰後第二個歷史性轉捩點,上一次發生在90年代初的兩德統一,國家財政因此遭遇了巨大挑戰,不過也為德國經濟注入了新的資源、新的人口和新的增長動力。不過,德國國債也因此被拋售,10年期債券收益率3月以來上跳了超過50點。
德國GDP大約4.5萬億歐元,每年千億級的軍工、基建投入,對於困頓中的德國經濟,可謂久旱逢甘露,對增長的刺激作用也是不言而喻。更重要的是,政府訂單對萎縮中的重化工業,是一劑強心針。部分企業已經開始將汽車生產線改成裝甲車線,把火車引擎生產改為坦克引擎生產。
目前德國的債務佔GDP比率是63%,在G7國家中是最低的。經濟學家測算,默茨的計劃可能令德國的債務佔GDP比率上升到80%至90%,仍然處在非常安全的區間,比起美國、日本和法國要健康許多。可以說,德國二戰後傳下來的財政理念和債務底子,為默茨放手一搏提供了相當不錯的基礎。如果財政擴張得以持續,將從2026年起為德國每年提供2個百分點的經濟增長。
然而光靠財政刺激,未必能將德國帶回到可持續的經濟繁榮上。德國在移動互聯網革命中無所事事,更缺席了人工智能浪潮。化工行業因為能源危機而凋零、出走,汽車公司又受到中國電動車的挑戰。德國引以為傲的中小企業,受到成本和訂單的雙重擠壓,而貿易保護主義對德國出口構成嚴重打擊。
以世界標準看,德國的金融業、服務業的競爭力並不強大,德國經濟要敗部復活,長遠來看必須要重振產業,但是這些在默茨的計劃中隻字未提。二戰後罕見的軍事、基建擴張,只能給德國一個喘息的空間。扭轉德國經濟頹勢,默茨需要做更多,德國需要解決結構性困境。
本周是央行例會周,美國聯儲局、英倫銀行、日本銀行和瑞士銀行幾乎同一時間開會,估計都不作出利率決定。鮑威爾和貝利在記者會上對經濟前景的看法,可能是目前市場最關注之處。聯儲局的點陣圖可能顯示決策者認為今年只有一次減息機會,任何比此更鷹派的表述都可能造成市場的不安。
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