智瞰天下－張智威 | 美國2年期及30年期債息高企對環球金融市場的影響
《智瞰天下》美國國債向來被視為全球資產定價之錨，當2年期短債與30年期長債收益率同步維持在高位，代表市場對貨幣政策、長遠通脹及美國財政狀況重新定價，估值、資金流動、融資成本三大管道牽動環球債市、匯市與股市，而作為離岸資金市場的香港股市，個別股份會承受顯著壓力。
2年期美債反映市場對未來數年美國聯儲局貨幣政策之預期，息率持續高企，代表市場相信短期利率會維持偏高，降息時間持續推遲；30年期長債則反映長遠通脹、美國龐大財赤與國債供給壓力。短長債息同步走高，有別於單一端債率上升，代表由短期政策到長遠經濟風險形成共振，市場不再相信通脹會快速回落，資產重估幅度會更加劇烈。傳統股債平衡策略會失效，資金重新配置，由風險資產轉向無風險美債，形成全球資金「抽水效應」：美元指數走強，新興市場面對資本外流、貨幣貶值及外債償還成本上升的三重壓力。
股票估值模型之中，所有企業未來盈利都需要以無風險利率折現，美債收益率上升，等同提高折現率，企業未來現金流折算到今日的價值會下降。當中，盈利回報集中在遙遠未來的長久期成長股，受衝擊最為明顯，這類股份的股價很大程度依賴遠期盈利預期，而非當下現金流。在港股市場，例子有中芯國際(00981)，其作為晶圓代工龍頭，資本開支龐大，新產能與技術回報要多年後才逐步兌現，屬典型長久期科技股，一旦長端美債息走高，市場會壓低其遠期盈利估值，股價容易出現調整；與此同時，如智譜(02513)及MiniMax(00100)等公司，擴產需要持續融資，環球融資成本上升，會增加其財務負擔，壓縮淨利潤。
另一類受重創的板塊，是高負債、對利率極度敏感的地產股，新鴻基地產(00016)及華潤置地(01109)均屬例子。香港實施聯繫匯率制度，美債息上升，會直接推高本港銀行拆息，企業借貸、按揭利率同步向上。地產企業資產負債表充斥大量長期債務，利息開支會隨利率走高而增加，同時樓市需求因為供樓成本上升而轉弱，物業銷售與租金收入受壓。此外，地產股長期被市場視為類高息資產，投資者會比較地產股股息與美債息，當美債提供更高無風險回報，資金會由地產股撤出，令估值進一步收縮。
除港股之外，環球市場亦會有連鎖反應。美國納斯達克的AI科技龍頭，估值本已處於高位，長債息上升會觸發估值下修；黃金作為不生息資產，同樣會被美債高息所壓制，金價面對下行壓力。新興市場債券方面，以美元計價的主權債與企業債，違約風險隨融資成本上升而增加，債價下跌，部分外債比重高的國家，甚至會面對債務危機隱憂。
整體而言，2年期與30年期美債息同步高企，代表全球低息時代遺留的資產估值體系正在重組。對港股投資者而言，要區分股份的久期屬性，遠期盈利故事為主的科技股及高槓桿的地產股，將持續承受估值與基本面雙重壓力；而現金流扎實、低負債的價值股，則具備較強抗跌能力。後續觀察重點，在於美債收益率能否回落，一旦長債息持續維持在高位，環球風險資產的調整周期將會延長，港股上述敏感股份，仍然要面對持續下行壓力。《信誠證券聯席董事及負責人員 張智威》
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