17/06/2026 15:00
【專訪】美聯儲前經濟學家胡捷：沃什「縮表+減息」新路徑勢必衝擊金融市場
《經濟通通訊社記者楊英傑17日報道》年初美伊爆發衝突，霍爾木兹海峽籠罩在戰爭陰影中，突如其來的能源通脹擾亂環球央行減息進程，本月歐央行決定提前開啟加息應對，日央行亦順水推舟宣布加息。與此同時，AI對勞動力結構的顛覆性衝擊亦令央行的傳統政策模型面臨挑戰，各國貨幣政策正陷入兩難。
接下來美聯儲將迎來新主席首次議息會議，政策利率本月按兵不動已無懸念，外界最關注的是，沃什會否一改自伯南克以來的聯儲政策框架，走上「縮表與減息並行」的新範式？前美聯儲高級經濟學家、上海交通大學高級金融學院教授胡捷接受《經濟通通訊社》專訪時表示，聯儲新人事新作風，可能對「一路長綠」的美國資本市場帶來新衝擊。
*控脹目標優先於保就業*
美國最新CPI通脹數字已經「破4」，美聯儲勢必調整貨幣政策應對，此前已有委員在公開講話中提到加息可能性，並在此前FOMC會議上以反對票表態，而最近美國非農就業數據意外強勁，失業率亦維持在4.3%，進一步支持美聯儲加息。然而胡捷在接受專訪時強調，儘管美國目前的就業環境看似樂觀，但都是通過一些片面的資料引證，背後存在隱憂，許多人處於「underemployment」（低質量就業）的狀態，例如身兼多職，再加上AI未來對就業結構的衝擊將會非常嚴峻，不能掉以輕心。
如果經濟體保持高通脹和低就業共存的畸形狀態，央行應該優先處理哪一邊？胡捷表示，美聯儲作為中央銀行，首要目標和核心使命從來是控制通脹，此政策目標必定優先於促進就業或經濟增長：「歷史一再證明，如果通脹不能治理好的話，你去顧經濟增長或者就業率其實也顧不好」。胡捷解釋，通脹控制能為經濟體提供清晰的「遊戲邊界」與穩定的環境，一旦物價失控，消費者、生產者和投資者都會陷入混亂，導致整個經濟體系不穩定，最終還是會影響到經濟發展和就業表現。
*沃什縮表+減息路徑可行但存阻力*
不過，央行工具箱中並不止調節政策利率這個法寶，美聯儲通過縮表減少貨幣供應、抽回市場流動性，同樣可以控制通脹。經歷了金融海嘯和新冠疫情引發的兩次大放水時代，目前的聯邦基金利率目標區間已維持在3.50%至3.75%，但聯儲資產負債表規模從2008年的約9000億美元一路膨脹到目前的6.7萬億美元，「每4塊錢中就有1塊在金融機構手裏」。有人把這種情況形容為「QE不死」，然而新任聯儲主席沃什(Kevin Warsh)正正就是量化緊縮（QT）的支持者，有分析認為他在上台之後將推動減息與縮表並行，意味著他將顛覆此前兩任聯儲主席伯南克和鮑威爾的路線，帶來一次全新的「範式調整」。
胡捷把美聯儲調控經濟的手段比喻為「左右手」：「左手」是指資產負債表的擴張或收縮，也就是QE或QT；「右手」則是利率政策，透過加息減息來影響整個經濟體的借貸成本。他解釋，自2008年伯南克時代以來，美聯儲形成了一種頻繁使用「左手策略」的慣性，導致金融機構手中持有的貨幣佔比大幅提升，進而催生了金融資產的長期牛市，而沃什則認為應該抑制使用「左手策略」的衝動，傾向讓資產負債表保持穩定或逐漸收縮。他的思路是，與其由央行「關起門來決定搞幾萬億出去」，倒不如透過降低利率，吸引消費者、生產者和普通投資者產生真實的借貸需求，達成貨幣的「自然擴張」，而非央行單方面拍板。
胡捷強調，通過縮表並配合利率政策來控制通脹是可行的，但是這種範式切換存在實際的阻力，因為由於過去18年的持續擴表環境，讓金融市場習慣了充足的流動性，美股屢屢創新高，而縮表無異於要撤走支撐資產高價格的流動性基礎，必然會對金融產品價格產生壓制作用，沃什的想法有可能會受到聯儲內部的阻力，也可能引發既得利益群體的反彈與市場震盪。
*各國須覓良方應對AI時代財富分配困境*
對於長期研究和任教金融科技的胡捷而言，他還留意到另一項將干擾美聯儲貨幣政策的重要因素，那就是AI發展對現有就業結構的衝擊。目前國際IT企業龍頭已出現累計達十萬人的裁員潮，據外媒報道，Meta已於今年5月正式啟動全球大裁員，直接削減約8000名員工，並凍結6000個招聘職缺，還將另外7000名員工重新調配至新成立的AI相關職位；放眼國內，內地科網企業同樣正在經歷劇烈的結構性裁員與人力調整，不少前「大廠」員工在網上表示，他們被公司要求把自己的工作經驗「蒸餾」成AI技能檔案後，隨後就被解僱。
胡捷指出，AI的衝擊將波及幾乎所有行業，特別是各行各業的白領工作者，因為白領的工作性質目前最大機會被AI取代。他進一步解釋，AI極大地提高了勞動生產率，對於通脹實際上是具有抑制作用的，但如果沒有良好的分配機制讓大眾擁有足夠收入，這些大量產出將無法被完全消化，經濟體將進入非常不穩定的狀態。
新加坡總理黃循財曾在公開談話中承認，AI會導致部分崗位產生改變甚至消失，將建立精深技能發展局應對現有AI衝擊，也承諾會對失業者提供補助；也有聲音認為應通過「財富再分配」的方式，讓大眾享受到科技進步所帶來的經濟成果。南韓總統府政策室室長金容範在網上發貼文，認為該國晶片巨頭因AI繁榮所獲得的龐大超額利潤，是建立在國家數十年來共同打造的工業基礎之上，所以他主張將這些科技巨頭的部分超額利潤與稅收進行「結構性歸還」，以解決AI時代引發的社會貧富差距與失業問題。
對於由AI帶來的就業衝擊，胡捷坦言這已經是學界、產業界以及政界的共識，目前他尚未看到「特別好」的解決方案。
此為專訪系列上集，下周胡捷還將分析中國面臨的經濟問題以及加密貨幣的發展前景，敬請期待。
接下來美聯儲將迎來新主席首次議息會議，政策利率本月按兵不動已無懸念，外界最關注的是，沃什會否一改自伯南克以來的聯儲政策框架，走上「縮表與減息並行」的新範式？前美聯儲高級經濟學家、上海交通大學高級金融學院教授胡捷接受《經濟通通訊社》專訪時表示，聯儲新人事新作風，可能對「一路長綠」的美國資本市場帶來新衝擊。
*控脹目標優先於保就業*
美國最新CPI通脹數字已經「破4」，美聯儲勢必調整貨幣政策應對，此前已有委員在公開講話中提到加息可能性，並在此前FOMC會議上以反對票表態，而最近美國非農就業數據意外強勁，失業率亦維持在4.3%，進一步支持美聯儲加息。然而胡捷在接受專訪時強調，儘管美國目前的就業環境看似樂觀，但都是通過一些片面的資料引證，背後存在隱憂，許多人處於「underemployment」（低質量就業）的狀態，例如身兼多職，再加上AI未來對就業結構的衝擊將會非常嚴峻，不能掉以輕心。
如果經濟體保持高通脹和低就業共存的畸形狀態，央行應該優先處理哪一邊？胡捷表示，美聯儲作為中央銀行，首要目標和核心使命從來是控制通脹，此政策目標必定優先於促進就業或經濟增長：「歷史一再證明，如果通脹不能治理好的話，你去顧經濟增長或者就業率其實也顧不好」。胡捷解釋，通脹控制能為經濟體提供清晰的「遊戲邊界」與穩定的環境，一旦物價失控，消費者、生產者和投資者都會陷入混亂，導致整個經濟體系不穩定，最終還是會影響到經濟發展和就業表現。
*沃什縮表+減息路徑可行但存阻力*
不過，央行工具箱中並不止調節政策利率這個法寶，美聯儲通過縮表減少貨幣供應、抽回市場流動性，同樣可以控制通脹。經歷了金融海嘯和新冠疫情引發的兩次大放水時代，目前的聯邦基金利率目標區間已維持在3.50%至3.75%，但聯儲資產負債表規模從2008年的約9000億美元一路膨脹到目前的6.7萬億美元，「每4塊錢中就有1塊在金融機構手裏」。有人把這種情況形容為「QE不死」，然而新任聯儲主席沃什(Kevin Warsh)正正就是量化緊縮（QT）的支持者，有分析認為他在上台之後將推動減息與縮表並行，意味著他將顛覆此前兩任聯儲主席伯南克和鮑威爾的路線，帶來一次全新的「範式調整」。
胡捷把美聯儲調控經濟的手段比喻為「左右手」：「左手」是指資產負債表的擴張或收縮，也就是QE或QT；「右手」則是利率政策，透過加息減息來影響整個經濟體的借貸成本。他解釋，自2008年伯南克時代以來，美聯儲形成了一種頻繁使用「左手策略」的慣性，導致金融機構手中持有的貨幣佔比大幅提升，進而催生了金融資產的長期牛市，而沃什則認為應該抑制使用「左手策略」的衝動，傾向讓資產負債表保持穩定或逐漸收縮。他的思路是，與其由央行「關起門來決定搞幾萬億出去」，倒不如透過降低利率，吸引消費者、生產者和普通投資者產生真實的借貸需求，達成貨幣的「自然擴張」，而非央行單方面拍板。
胡捷強調，通過縮表並配合利率政策來控制通脹是可行的，但是這種範式切換存在實際的阻力，因為由於過去18年的持續擴表環境，讓金融市場習慣了充足的流動性，美股屢屢創新高，而縮表無異於要撤走支撐資產高價格的流動性基礎，必然會對金融產品價格產生壓制作用，沃什的想法有可能會受到聯儲內部的阻力，也可能引發既得利益群體的反彈與市場震盪。
*各國須覓良方應對AI時代財富分配困境*
對於長期研究和任教金融科技的胡捷而言，他還留意到另一項將干擾美聯儲貨幣政策的重要因素，那就是AI發展對現有就業結構的衝擊。目前國際IT企業龍頭已出現累計達十萬人的裁員潮，據外媒報道，Meta已於今年5月正式啟動全球大裁員，直接削減約8000名員工，並凍結6000個招聘職缺，還將另外7000名員工重新調配至新成立的AI相關職位；放眼國內，內地科網企業同樣正在經歷劇烈的結構性裁員與人力調整，不少前「大廠」員工在網上表示，他們被公司要求把自己的工作經驗「蒸餾」成AI技能檔案後，隨後就被解僱。
胡捷指出，AI的衝擊將波及幾乎所有行業，特別是各行各業的白領工作者，因為白領的工作性質目前最大機會被AI取代。他進一步解釋，AI極大地提高了勞動生產率，對於通脹實際上是具有抑制作用的，但如果沒有良好的分配機制讓大眾擁有足夠收入，這些大量產出將無法被完全消化，經濟體將進入非常不穩定的狀態。
新加坡總理黃循財曾在公開談話中承認，AI會導致部分崗位產生改變甚至消失，將建立精深技能發展局應對現有AI衝擊，也承諾會對失業者提供補助；也有聲音認為應通過「財富再分配」的方式，讓大眾享受到科技進步所帶來的經濟成果。南韓總統府政策室室長金容範在網上發貼文，認為該國晶片巨頭因AI繁榮所獲得的龐大超額利潤，是建立在國家數十年來共同打造的工業基礎之上，所以他主張將這些科技巨頭的部分超額利潤與稅收進行「結構性歸還」，以解決AI時代引發的社會貧富差距與失業問題。
對於由AI帶來的就業衝擊，胡捷坦言這已經是學界、產業界以及政界的共識，目前他尚未看到「特別好」的解決方案。
此為專訪系列上集，下周胡捷還將分析中國面臨的經濟問題以及加密貨幣的發展前景，敬請期待。